[김기동 법무법인 로백스(LawVax) 대표변호사] CFD(Contract for Difference, 차액결제 거래) 거래를 두고 논란이 뜨겁다.

최근 외국계 증권사 ‘SG(소시에테제네랄) 증권’ 발(發) 매물 폭탄에 무더기 하한가가 속출하는 사태가 벌어지면서 그 배경으로 CFD가 지목되고 있다. 시장에서는 8개 종목을 담은 CFD 계좌가 손실 구간에 들어가면서 증권사가 결제 청산을 위해 고객 주식을 강제로 처분하는 ‘반대매매’가 하한가를 초래한 것으로 보고 있다.

CFD 사태 일파만파…깜깜이 거래로 비판 
 
금융감독원은 증권사에 대한 감사에 착수했고, 검찰도 대대적인 수사에 나서는 등 사태가 일파만파로 커지고 있다. 개인투자자 대표 단체인 ‘한국주식투자자연합회’는 “편법으로 시장을 교란시켜 극소수 투자자에게 이익을 주는 CFD 상품을 전면 중단하라”고 촉구하고 나섰다.

CFD는 등록한 개인전문투자자 등을 대상으로, 투자한 주식의 진입가격(매수가격)과 청산가격(매도가격)의 차액만 현금 결제하는 증권사의 장외 파생상품이다. TRS(Total Return Swap, 총수익스왑)의 일종이다. TRS는 기관투자자 등을 대신해 증권사가 기초자산을 매입하고, 자산 가격이 변동하면서 발생하는 이익과 손실은 투자자에게 귀속되는 장외 파생상품이다. ‘주가 변동’을 대상으로 하는 CFD와 ‘주식’을 기초자산으로 하는 TRS는 그 실질에 있어 동일하다. 

CFD의 증거금률은 40∼100%로 최대 2.5배 ‘레버리지’(leverage, 차입)가 가능하고, 증거금 초과 손실 구간 진입 시 반대매매가 일어나며, 주가 하락 시기에는 공매도처럼 하락 폭 확대로 투자자의 피해 확대가 우려된다. 특히 개인전문투자자가 대거 투자한 종목의 경우, 가격 하락이 가속화될 수 있어 투자자 본인뿐만 아니라 대상 종목 일반 투자자들도 그 손실이 확대된다.

CFD 계약은 투자 손익은 투자자에게 귀속되지만, 주식(기초자산) 소유자는 증권사가 되는 ‘디커플링’(decoupling, 탈동조화) 특성을 띤다. 한편 CFD 계약의 상대 증권사는 증거금 이상의 결제 위험에 대한 헤지 수단(back-to-back)으로 TRS 거래를 활용하는데, 이 또한 투자손익 귀속자(투자자)와 기초자산 매입자(증권사 등)가 분리되어 실질 투자자가 드러나지 않는다.

이번 대량 하한가 사건에서도 CFD 계약에 이어 키움증권 등은 SG 증권과 TRS 계약을 체결함에 따라, 일반 투자자들은 진실한 주식 거래 상황을 파악할 수 없었던 것이다. ‘깜깜이 거래’라고 비판받는 이유다. 

영국, 독일 등 유럽에서는 CFD 및 TRS가 주식뿐만 아니라 지수, 원자재, 통화, 채권 등 다양한 기초상품으로 폭넓게 이용되고 있다. 특히 영국에서는 CFD가 전체 주식 거래의 약 30%를 차지할 정도이다.

다만 영국은 CFD 및 TRS 거래를 통한 실질 주식 소유자 등을 대량보유보고의무 등에 포함되도록 하는 등 공시를 강화했다. 국내에서는 기관투자자 등을 대상으로 한 TRS만 활용되어 오다가, 2019년 CFD 거래가 가능한 개인전문투자자 등록 요건이 대폭 완화되면서 CFD 거래 규모가 2021년 70조 원대로 늘어났다.

행동주의 헤지펀드인 ‘엘리엇’이 2016년 TRS 거래로 삼성물산의 주식을 매입하고도 공시하지 않은 것이 자본시장법을 위반했는지가 문제된 사건에서 검찰은 무혐의 결정을 내렸다. 또한 아시아나 항공이 보유하고 있는 금호산업 주식을 TRS 계약을 통하여 처분함으로써 공정거래법상 상호출자가 해소된 것으로 볼 수 있는지 여부가 공정거래위원회에서 문제된 사건도 있었다.

그 외 TRS 및 CFD와 관련된 다수의 사건이 발생했으나 법 규정의 미비 등으로 명확한 결론이 나지 않았다. 그 외 TRS나 CFD 같은 장외 파생상품 거래는 원 주문 주체가 외부에 드러나지 않아 통정매매·내부자거래 등 불공정거래에 악용될 소지가 있다. 

2021년 한국계 미국인 ‘빌 황’이 운영하는 미국 헤지펀드 ‘아케고스’ 폭락 사태나 이번에 발생한 SG증권 사태 모두 CFD 등을 통한 과도한 레버리지로 피해가 확대되었다. 우리 금융당국은 아케고스 사태 이후 CFD 증거금율을 10%에서 40%로 올렸고, 이번 사태 후 개인전문투자자 자격 요건을 강화하거나 CFD 만기 도입 및 잔고 공시 등을 검토 중인 것으로 알려졌다. 

CFD와 TRS는 ‘레버리지’ 및 ‘디커플링’ 특성으로 인해 거래 규모가 확대될 경우, 사고 발생 및 투자자 피해 확대 개연성이 높다. 따라서 예방을 위해서는 발 빠른 규제가 필요하다. 그런 의미에서 금융당국의 2021년 레버리지 축소 조치와 최근 개인전문투자자 자격 요건 강화 움직임은 바람직하다. 

근본적으로는 ‘처벌 만능주의’ 개선책보다는 정보공개를 통한 투명성 확보에서 해답을 찾아야 한다. 실질 매수 주체 등이 공시될 수 있도록 한국거래소에 설치된 ‘TR(장외 파생상품 거래 정보저장소)에 대한 보고의무’를 ‘FIU 보고’ 수준으로 강화하고, CFD 및 TRS 등 파생상품 거래를 이용한 주식 실질 소유자의 지분공시 의무 등도 강화할 필요성이 있다.

“햇볕은 최고의 방부제이고, 전등은 가장 효율적인 경찰관이다”(Sunlight is said to be the best disinfectants, electric light the most efficient policem an). 전 미국 대법관 브랜다이스(Brandeis)의 말이 가슴에 와 닿는다.

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