올 들어 기업공개(IPO) 시장의 열기가 뜨거운 가운데 증권사의 고민이 깊어지고 있다. 일명 ‘뻥튀기 상장’ 논란을 빚었던 파두사태 이후 금융당국이 주관사의 실사 업무 책임을 강화하면서 IPO 주관 업무 기준이 한층 까다로워진 까닭이다.금융투자업계에 따르면 금융당국은 IPO 주관 업무 제도를 개선한다. 이를 위해 먼저 주관계약의 수수료 구조를 손볼 계획이다. 주관계약 시 주관사는 계약 해지 시점까지의 주관사 업무 대가를 수취하도록 관련 내용을 계약서에 포함토록 한다. 수수료 구조 개선을 통해 주관 업무를 독립적으로 수행할 수 있는 환경을 조성한다는 취지다. 상장 실패 시 주관사가 발행사로부터 대가를 전혀 받지 못할 것을 우려해 무리하게 상장을 추진하지 않도록 하는 것이 목표다.기업실사에 대한 주관사의 법적 책임도 강화된다. 기업 실사 시 주관사의 기업실사 항목‧방법‧검증 절차 등을 규정화하고 이를 충실히 이행하지 않는 부실 실사에 대해 주관사를 제재할 수 있는 근거를 마련하도록 했다. 기존에 주관사는 발행사의 제시 자료에 대해 외부 자료 등을 토대로 검증해야 하지만 구체적인 규정이 없어 형식적인 실사에 그치는 경우가 발생했기 때문이다.가치평가의 경우 주관사에서 일관된 기준이 없다 보니 담당 팀별로 평가 기준에 차이가 있고 과도한 추정치 사용, 부적절한 비교기업 선정 등 공모가 산정의 합리성과 일관성이 부족하다는 지적이 이어졌다. 이에 앞으로는 추정치나 비교기업 등 주요 평가 요소의 적용 기준과 내부 검증 절차 등을 주관사 자체적으로 마련하되, 금융투자협회가 제시하는 공모가 기준과 절차 예시를 마련해 각 증권사들의 내부 기준 수립을 지원할 예정이다.지배구조·내부통제와 관련된 법률위험 등 거래소·주관사 심사 시 파악된 핵심 투자 정보의 공시도 의무화한다는 방침이다. 이는 주관사의 자문 및 실사, 거래소 심사 과정에서 드러난 중요한 투자 위험 요소가 투자자에게 충분히 공시되지 않는 점을 고려했다. 아울러 내부통제 측면에서 대부분의 증권사가 최소한의 내부절차와 지침만 마련하고 있는 점을 고려해 실효성 있는 내부통제기준 마련을 위한 필수 항목을 협회 규정에 구체화하기로 했다.금감원 관계자는 “최근 중요 위험요인 기재누락, 공모가 고평가 등 일련의 논란으로 주관사 역량과 책임성에 대한 시장의 신뢰가 크게 하락했다”며 “시장전문가, 금융투자업계 등과 태스크포스(TF)를 구성해 제반 문제점을 살펴보고 전문가 의견 등을 토대로 개선방안을 마련했다”고 설명했다. 파두사태 후폭풍, 기술 특례 상장 '찬바람' 또한 증권가는 코스닥시장 상장 요건 중 기술성장특례를 적용한 기업에 대해 금융당국의 심사가 깐깐해졌다는 평가다. 상장 전 예상 실적에 비해 실제 실적이 크게 못 미치면서 ‘뻥튀기 공모가’ 논란을 불러일으킨 팹리스 스타트업 파두의 사례가 결정적인 영향을 미쳤다는 분석이다. 앞서 파두와 상장 주관사는 IPO 절차 당시 증권신고서와 투자설명서에 ‘회사 매출이 2023년도에도 지속해서 급성장할 것으로 예상된다’, ‘2023년도 예상 매출은 전년 대비 113% 증가한 1203억원에 달할 것이다’ 등의 내용을 기재했다. 하지만 지난해 11월 파두의 2023년도 2분기 및 3분기 실적이 발표되자 파두의 주가는 공모가 기준으로 40% 이상 하락했다. 현재 파두의 주가는 2만원 아래로 떨어져 공모가에 현저히 미치지 못하는 상황이다. 이에 과거 분기·반기 보고서 제출 뒤 3개월 공백 기간에 발생한 실적도 증권신고서에 월 단위로 반영해 정정하는 사례도 많아지고 있다. 금융당국 한 관계자는 “최근 일련의 논란으로 실추된 시장에 대한 신뢰를 회복하기 위해서는 주관사의 독립성 제고, 기업실사의 책임성 강화, 공모가 산정의 합리성 제고, 충실한 공시, 내부통제 강화 등이 필요하다”라며 “금감원은 주관사의 자율성을 존중하되 시장의 신뢰가 심각하게 훼손되는 경우 엄정히 조치할 방침”이라고 밝혔다.업계에서는 금융당국의 IPO 심사 강화가 시장의 거품을 걷어내고, 투자자 신뢰를 증진시킬 것이란 예상이다. 증권업계 관계자는 “파두 이후 실적이 뒷받침되지 않은 기술 특례 기업은 심사가 까다로워졌다”라며 “그런 종목들의 상장 시기가 겹치며 지연되는 사례가 많았을 것이고 그러면서 6월 청약 일정이 몰리게 된 것 같다”라고 말했다. 이어 “깐깐해진 심사를 거뜬히 통과하는 기업들에게는 어려운 심사를 이겨낸 만큼 ‘가산점 효과’도 기대된다”라며 “현재보다 미래가치를 놓고 말하는 ‘특례상장사’ 보다 장기간에 걸쳐 실적을 증명해 온 ‘실적 위주 기업’에게 기회가 왔다”라고 덧붙였다.

클라우드 서비스 개발업체 이노그리드가 코스닥 역사상 최초로 상장예비심사 승인 취소라는 초유의 사태를 맞았다. 지난해 파두 사태에 이어 또 다시 기업공개(IPO) 시장에 긴장감이 높아진 가운데, 상장 주관사 책임론까지 불거지고 있다. 업계에서는 파두와 이노그리드 사태가 성격이 다르다면서도 IPO 시장 전반적으로 책임성 강화 등이 필요하다는 지적이 제기된다. 21일 업계에 따르면 거래소 코스닥시장위원회는 지난 18일 이노그리드에 대한 상장예비심사 승인결과 효력을 불인정하기로 결정했다. 이노그리드가 상장예비신청서에 과거 최대주주였던 법인과 최대주주 상호간 당사 발행 주식 양수도 및 금융회사의 압류결정 등 관련 내용을 누락했기 때문이다. 현재 이노그리드 측이 경영권을 두고 소송을 진행 중이지는 않지만 향후 법적 분쟁 가능성에 대해 알리지 않은 것이 문제가 됐다. 한국거래소와 금융감독원은 관련 민원이 제기되면서 이같은 사실을 알게 된 것으로 전해졌다. 이에 금융감독원은 증권신고서에 관련 내용 기재를 요청했고, 6차 정정 신고서에야 뒤늦게 반영됐다. 이노그리드는 지난 2월 22일 증권신고서를 최초 제출한 이후 이달 17일까지 총 일곱 번이나 신고서를 수정했다. 지난 5월 27일 6차 정정 과정에서 법적 분쟁 가능성이 추가됐다. 이노그리드는 증권신고서에서 발행 주식과 관련해 과거 최대주주였던 법인과 해당 법인의 최대주주 상호간 유·무상증자, 주주간 주식매매 거래 등 갈등을 빚고 있다고 명시했다. 코스닥상장규정에는 '상장예비심사 결과에 중대한 영향'을 미치는 '심사신청서의 거짓 기재 또는 중요사항 누락'이 확인될 경우 예비 심사 승인 효력이 인정되지 않을 수 있다. 이노그리드는 해당 내용이 '중요한 사항'이 아니라고 판단해 상장예비심사신청서에 기재하지 않았다고 답했다고 거래소는 설명했다. 거래소의 이번 결정에 따라 이노그리드는 향후 1년 이내 상장예비심사를 신청할 수 없다.이노그리드가 사상 최초로 상장예비심사 승인이 취소되자 대표 주관사인 한국투자증권의 ‘부실 실사’까지 논란으로 번지고 있다. 한국투자증권은 지난해 공동 주관사로 참여했던 파두에 이어 이번에도 상장심사 전 중요 사항을 놓친 것이 아니냐는 지적이다. 지난해 한국투자증권은 파두 상장의 대표주관사였던 NH투자증권과 파두 사태로 금감원 특법사법경찰(특사경)의 압수수색을 받기도 했다. 하지만 투자은행(IB)업계 관계자들은 이번 건은 파두사태와는 별개의 건으로 봐야한다고 입을 모은다. 업계 관계자는 “대표 주관사가 실무를 주로 하기 때문에 파두 때 공동주관사였던 한국투자증권은 살짝 비켜 있는 건이다”라며 “이번 이노그리드 같은 경우 한국투자증권이 대표 주관사였기는 하지만 회사 인터뷰 등을 기반으로 하기 때문에 해당 사안에 대해 발행사가 말해 주지 않으면 주관사가 알기 어려웠을 것이다”라고 말했다. 파두와는 성격 달라…“주관사 책임·독립성 강화 필요”거래소 역시 이노그리도 대표 주관사인 한국투자증권이 이번 사안에 대해 몰랐을 수 있다며 특별한 제재는 없을 것이라는 입장이다. 거래소 관계자는 “파두하고는 완전 다른 케이스다”라며 “파두는 심사하고 나서 증권신고서에 예상 매출이나 이런 게 잘못 기재돼서 문제가 됐었던 사항이고, 이노그리드는 예상 매출이나 이런 것과 상관없이 예비심사 단계에서 심사 신청서에 기재하지 않았던 사항이 차후 발견이 됐던 내용이다”고 말했다. 이어 “파두에 대한 대책이 나왔을 때 좀 더 책임감 있게 주관사나 발행회사가 투자자에게 정보를 제공하는 쪽으로 거래소에서 지도를 하고 있었다”며 “이번 이노그리드 같은 경우 주요사항 누락이 사후에 발생하지 않도록 ‘예비심사 단계에서 제재가 있을 수 있다’라는 것을 다시 한 번 강조하고 있어 방향은 좀 다르다”고 설명했다.거래소는 상장예비심사신청서의 거짓 기재나 중요 사항 누락 등 재발방지 방안을 검토 중이다. 이를테면 현재 1년인 예심 신청 제한 기간을 3~5년으로 연장하는 방안이다. 다만 이노그리드 사안에는 적용되지 않는다.앞서 반도체 설계 기업 파두는 의도적으로 ‘뻥튀기 상장’을 했다는 의혹에 휩싸이면서 주가가 곤두박질 치고 집단 소송까지 번졌다. 파두는 지난해 코스닥 상장을 추진하며 증권신고서에 2023년 연간 매출액 추정치를 1202억원으로 제시했다. 이에 1조5000억원에 이르는 기업가치를 인정받았으나, 실제 매출액이 3분기 3억2000만원으로 크게 미달되며 부실상장 논란이 일었다. 파두 사태에 더해 이노그리드에서도 문제가 불거지면서 금융감독원이 추진하는 IPO 관련 제도 개선 방안에도 힘이 실릴 것이란 전망이 나온다. 금감원은 지난 5월 IPO 주관사의 책임성·독립성 강화와 무리한 상장을 막기 위해 ▲수수료 구조 개선 ▲기업실사시 준수사항 규정화 및 법적 책임 강화 ▲핵심 투자판단 정보 기재 및 서식 표준화·간소화 등을 골자로 하는 방안을 내놓았다. 금감원은 올해 2분기·3분기 내 개선안을 마련할 계획이다. IB업계 고위 관계자는 “파두 사태 이후 최종 손익에 대한 검증은 예전보다 더 상세하게 하려는 것 같다”며 “사실 최대주주 관련 건은 되게 중요한 거라 저희 같은 경우 항상 타이트하게 실사를 했는데, 이번 이노그리드 건 영향으로 최대주주와 관계된 것들은 좀 더 현미경식으로 들여다볼 것 같긴 하다”고 언급했다. 또한 업계에서는 주관사가 발행사에 대한 IPO 실사 과정에서 좀 더 세부 사항을 들여다 볼 수 있는 권한 등이 강화돼야한다는 시선도 나온다. 증권업계 관계자는 “파두 사태 이후로 기술특례상장이라든지 이런 거 관련해서 조금 더 디테일하게 들여다볼 수 있게 가이드라인을 주겠다라고 해서 지금 준비하고 있는 걸로 알고 있다”며 “어떤 방식으로 나올지 모르겠지만 당국에서 주관사가 조금 더 책임을 갖되, 대신 좀 더 자세히 요청해서 자료 같은 걸 들여다볼 수 있게 하는 권한도 주는 그런 식이 될지 모르겠다”고 말했다. 이어 “관련 권한이 없는 현재로서는 할 수는 없는 거고, 가이드라인이 나오면 거기에 맞춰서 강화가 되는 대로 잘 따라갈 예정이다”고 덧붙였다.

파두의 ‘뻥튀기 상장’ 사태로 인해 기술특례상장의 허점이 드러나면서 투자자들의 불신이 커지고 있다. 다른 기술특례상장 기업 또한 파두 사태 여파에서 자유롭지 못하다는 우려도 나온다. 실제로 일부 기술특례상장 기업은 공모가 대비 크게 부진한 주가 흐름을 보이며 투자자들에게 외면받고 있다.공모가 밑도는 주가에 매출도 부진본지가 올해 기술특례상장으로 코스닥에 입성한 기업 28곳(스팩 제외)의 주가 추이를 분석한 결과, 11월20일 현재 주가가 공모가를 밑도는 곳은 총 18개사로 집계됐다. 최근 실적 급감에 ‘뻥튀기 상장’으로 이슈가 된 파두의 주가 역시 공모가 3만1000원보다 35.2% 하락한 상태다.공모가 대비 현재가가 파두보다 더 크게 떨어진 상장사도 존재했다. 줄기세포 치료제 사업을 펼치는 에스바이오메딕스는 58.3%의 하락률을 기록했다. 이외에도 시지트로닉스(-51.7%), 씨유박스(-50.2%), 버넥트(-49.4%)의 주가는 공모가의 절반 수준으로 급락했다. 나머지 주가 하락 기업 13곳의 하락률 평균치는 19%를 나타냈다. 기술특례 상장기업의 매출 부진 또한 문제점으로 꼽힌다. 상장 이후 공모가 대비 주가 하락률이 가장 큰 에스바이오메딕스의 3분기 누적 매출액은 2억6356만원이다. 에스바이오메딕스가 공모 과정에서 올해 연간 목표 매출액으로 제시한 47억원과 비교하면 5.5% 수준에 그친다. 이밖에 기술특례로 상장한 기업의 올해 연간 매출 목표치 대비 3분기 누적 매출액을 살펴보면 자람테크놀로지(22.4%), 시큐레터(31.6%), 센서뷰(33.7%), 씨유박스(37.7%), 큐라티스(47.6%) 등으로 집계됐다. 이들 기업의 4분기 매출액이 1~3분기 누적 매출액을 넘어서지 못하면, 사실상 연간 목표치는 달성하기 어려울 것으로 보인다. 공모가 대비 현재가가 2배가량 오르며 주가 흐름이 안정적인 회사도 예외는 아니었다. 큐리옥스바이오시스템즈는 11월20일 주가가 2만6050원으로 공모가보다 100% 이상 올랐다. 이 회사는 지난 7월 제출한 투자설명서에서 회사의 올해 연간 매출액을 136억원으로 예상했다. 하지만 최근 발표된 분기보고서에 따르면 올해 3분기 누적 기준 44억원의 매출을 올리는 데 그쳤다. 분기 매출은 ▲1분기 22억원 ▲2분기 15억원 ▲3분기 6억8000만원 등으로 지속 감소하는 추세로, 연간 매출액 추정치를 달성이 요원한 상황이다. 非바이오사에 문호개방…꾸준한 성장세기술특례상장 제도는 2005년부터 운영돼왔다. 코스닥 시장에만 있는 제도로 당장 실적이 없거나 부진한 기업이더라도 기술성과 사업성에서 높은 평가를 받으면 증시 입성을 허용해 비교적 자금을 쉽게 조달할 수 있도록 돕는다. 기업은 자기자본 10억원 이상 또는 시가총액 90억원 이상의 최소 재무 요건을 갖추면 된다.처음 제도가 도입됐을 땐, 바이오 업종만 기술특례 방식을 이용할 수 있었다. 2005년부터 2013년까지 9년간 기술특례로 상장한 기업은 13곳에 불과했다. 2014년 기술특례 적용 대상이 비바이오업종으로 확대된 후 상장 기업이 증가했다.2015년에는 12곳이 기술특례로 상장했고, 이후 2021년 31곳이 해당 제도를 통해 상장하면서 해당 제도가 시장에 성공적으로 안착한 듯 보였다. 올해는 연초부터 11월20일까지 기술특례 상장기업 수가 32곳으로 역대 최대 기록을 쓰고 있다. 이처럼 기술특례 상장기업은 점차 늘고 있지만 일부 투자자들은 해당 제도 자체에 의문을 보이고 있다. 투자자는 기업의 흑자 전환 등 목표치를 고려해 투자하지만 일명 ‘파두 사태’가 벌어지며 더 이상 기업이 상장 시 제시한 청사진을 믿지 못하겠다는 입장이다. 과거 사례를 보면 실적 부진이 상장 취소의 근거가 되진 않았다. 2005년부터 현재까지 기술특례를 통해 상장한 기업 중 상장 폐지된 경우는 유네코 단 1곳에 불과하다. 유네코는 경영진의 횡령·배임 혐의로 상장 폐지 사유가 발생한 후 감사의견 거절을 받아 증시에서 퇴출당했다. 아직 실적 부진을 이유로 상장 폐지된 기술특례 기업은 없다.제도의 문제일까…내년부턴 주관사 책임 ↑이번 ‘파두 사태’로 기술특례상장 문턱이 높아질 수 있다는 관측이 나온다. 기술특례 상장수요는 여전하다. 올해도 아직 에이텀과 그린리소스, 와이바이오로직스 등이 기술특례를 통해 코스닥 시장 입성을 노리고 있다. 추후 기슬특례 상장을 위한 예비심사를 청구했거나 준비중인 기업들은 추정실적과 공모가 산정 등에 대한 검증을 더 엄격하게 받을 것이란 전망도 나온다.이 가운데 한국거래소는 주관사 책임을 강화하는 방식의 기술특례상장 제도 개선에 나섰다. ‘기술특례상장 제도 개선방안’ 시행을 위함이다. 주관사들은 최근 3년 이내 상장을 주선한 기술특례상장 기업이 상장 후 2년 안에 관리·투자환기 종목에 지정되거나 상장폐지 사유가 발생하면 다음 주선시 풋백옵션(주식을 되사주는 옵션) 의무가 확대된다. 의무인수주식 보호예수기간도 현 3개월에서 6개월로 연장된다.기술특례상장 유형도 체계화한다. 기술력 있는 기업은 ‘혁신기술 트랙’을, 사업모델이 차별화된 기업은 ‘사업모델 트랙’을 활용하도록 개편하고, 중견기업 등이 30% 이상 출자해 법률상 중소기업이 아닌 기업들도 일정요건을 충족하면 기술특례상장이 가능해진다. 이번 개선 사안은 향후 이해관계자, 시장참여자 의견수렴 및 금융위원회 승인 등을 거쳐 내년 1월 초부터 시행할 예정이다.